La calma que el Gobierno había logrado en el frente de las tasas en pesos empezó a mostrar señales de desgaste. Después de seis meses de fuerte compresión, los rendimientos volvieron a subir en casi toda la curva y en el mercado atribuyen el giro a una menor disponibilidad de pesos, en un contexto en el que el equipo económico procura mantener bajo control la presión sobre el dólar.
Un informe de GMA Capital Research mostró que el movimiento alcanzó tanto a los instrumentos a tasa fija como a los ajustados por inflación. El S14G6 pasó de rendir 23,8% a 25,5%, mientras que en los tramos más largos las tasas se ubicaron en torno del 28% y 29%. La corrección fue todavía más marcada en los bonos CER: el tramo corto, que tres meses atrás llegó a operar con tasas reales negativas del 1,5%, ahora ofrece rendimientos reales de entre 4% y 5%.
Para Federico Machado, economista de LLZ, la explicación remite a la relación entre política monetaria y tipo de cambio. “La política monetaria es endógena al tipo de cambio”, señaló a LPO. Según su lectura, durante el primer semestre, con “un dólar muy ofrecido”, el Gobierno toleró tasas reales negativas de manera sostenida. “Desde junio en adelante, con un tipo de cambio más presionado, el BCRA retira más pesos de los que inyecta y como consecuencia empezamos a ver esta tensión en las tasas”, agregó.
El informe también pone el foco en la estrategia de financiamiento del Tesoro. En julio, el financiamiento neto alcanzó los $6,2 billones y Economía volvió a absorber una cantidad significativa de pesos del mercado. En la última licitación, además, captó más fondos de los necesarios para cubrir vencimientos, una operatoria que redujo la liquidez disponible en el sistema. Luego, según el texto, intentó corregir ese excedente depositando 4 billones adicionales en el Banco Nación.
Facundo Pascual, asesor financiero, sostuvo también ante LPO que no se trató de una suba clásica de la tasa de política monetaria, sino de un apretón de liquidez que se fue gestando desde la última licitación del Tesoro. Explicó que la colocación del 29 de julio dejó un excedente cercano a los $4 billones y que a eso se sumaron las operaciones del Banco Central y la menor disponibilidad de pesos en los bancos. Ese combo llevó a la caución a operar cerca del 25% TNA y a la Tamar al 23,3%, su mayor nivel desde mayo.
Los datos del Banco Central reflejan esa contracción de liquidez. El stock de operaciones de REPO cayó hasta $814.910 millones al 3 de agosto, el menor registro desde febrero. Al mismo tiempo, el Gobierno mantuvo una presencia intensa en instrumentos dólar-linked, que durante agosto movieron un promedio diario cercano a los $247.000 millones. La combinación ayuda a administrar expectativas cambiarias, pero también restringe la cantidad de pesos disponibles en el sistema.
En el mercado, sin embargo, no todos leen el movimiento como una respuesta directa a una tensión cambiaria. Juan Ignacio Alra, Portfolio Manager de one618, afirmó a LPO que las tasas subieron por la dinámica del Gobierno de absorber más pesos en la última licitación. Consideró que se trata de una estrategia discutible, aunque no excepcional dentro de lo observado en los últimos meses.
La discusión de fondo pasa por sus efectos sobre la economía real. Si las tasas se sostienen en niveles elevados por un período prolongado, podrían empezar a golpear el crédito, el consumo y la inversión. Ese riesgo aparece en un contexto en el que el financiamiento ya muestra señales de agotamiento y la brecha entre lo que los bancos pagan por los depósitos y lo que cobran por prestar se mantiene en niveles históricamente altos.
Pascual añadió que parte del excedente obtenido por el Tesoro en la licitación habría sido derivado a depósitos en bancos comerciales, en lugar de quedar inmovilizado en la cuenta del Banco Central. En la City interpretan esa decisión como un intento de devolver liquidez al sistema y evitar que las tasas cortas suban todavía más.
El cuadro se vuelve más delicado si el apretón deja de ser transitorio. Durante julio, la BADLAR promedió entre 21% y 22% TNA, mientras que los préstamos personales rondaron el 66%. Entre diciembre y julio, descontada la inflación, los préstamos personales cayeron 5,9%, las tarjetas retrocedieron 7,7% y los prendarios bajaron 5,3%.
Para Machado, el impacto adicional podría ser acotado porque buena parte del crédito ya está frenado. Señaló que apenas repunta en algunos segmentos, como documentos e hipotecario, mientras que en el resto la alta morosidad limita la expansión. Alra, en cambio, advirtió que si las tasas permanecen elevadas durante un lapso prolongado sí podrían deteriorar las condiciones de financiamiento y terminar afectando con mayor fuerza a la actividad.
La lectura que hoy domina en el mercado es clara: tras un semestre en el que la baja de la inflación y la relativa abundancia de pesos permitieron comprimir rendimientos sin sobresaltos, el dólar volvió a condicionar la política monetaria. El Gobierno logró evitar por ahora una mayor tensión cambiaria, pero el costo empieza a trasladarse a las tasas. Si ese ajuste se prolonga, la estabilidad del dólar podría empezar a pagarse con menor crédito y menos actividad.
